之前写过一篇《高速怎么估值》,里面提到高速有收费期限,到期要无偿上交,但不是“只收息不还本”的债券,高速的本金通过折旧收回。

今天又有点新的思考,我觉得说高速是“还本付息”的债券也不合适。为了说明高速这个生意,我将问题简化,举例来和债券比较。

我假设有一个债券,面值100,期限十年,年利息5%,到期一次性还本付息。那么十年后可以收到150元。

高速的生意是这样的,期初投资100亿买一条路,100亿记作固定资产。可以收费十年,简单计算每年折旧10亿。每年实际赚15亿,账目上现金+15,固定资产-10,净利润5亿(忽略其他成本,负债、税收、其他各种支出、维护大修等等)十年过后,账目上现金+150亿,固定资产0。

这样比较一下,债券和高速差不多,都完成了还本付息。但是实际上,高速上市公司不可能留一堆现金,他们会继续扩建、新修路、买现成的路,甚至多元化。而新的这些行为,目前来看,可能收益率越来越低。高速费很难上调、人工物料越来越贵、某个区域里的最好的路已经修建完成,继续修路车流量可能不足,对原有线路也可能分流。最最关键的是,高速公司虽然是上市公司,但是大股东通常都是当地政府,政府指哪它就得去哪,政府的目标和股东利益不一定一致,政府可能考虑当地经济效益最大化,但是路产的经济效益能不能最大化,显然是可以靠后的。

高速上市公司一般手里有多条剩余期限不同的道路,道路剩余收费期越短,意味着账上可能现金越多了,这时候公司就会选择大笔支出去扩建去收购,如果收购资产收益率不如原先的,那么等于这个“债券”的收益率在降低。

最简化的情况,前面例子里,100亿买的那条路到期了,账上150亿又去买了条新路,也是10年到期,每年折旧15亿,但是赚的钱是18亿,那么净利润就3亿,这个“高速债券”的收益率就只有3/150=2%

如果一个人买100元这个“高速债券”,10年后还本付息只有120元。这个时候他要求得到和买了面值100,5%年息的债券的投资人同样的10年总收益率50%,那么他不该用100元买这个高速债券,他要用80元买,这样最后收到120元,120/80=150%,收益率是一样的。

如果预期高速公司不断更新手头资产包,且新的资产未来收益率越来越低,那么未来这个“高速债券”是还不了本的,得打折才有机会出。简单说就是你可能没机会以原来的估值水平卖出股票。

接下来,我再来比较一个问题,债券少计息一年,与高速免费一年的不同影响。还是用前面例子里的数据。

债券少计息一年,则到期本息变成145,损失5块。如果高速免费一年,且收费期不延长,会发生什么呢?是不是也是损失一年的利润5亿,到时候还本付息145亿呢?不是的,损失要严重得多。

本来不免费,现金+15,折旧-10,净利润5。免费以后,现金+0,折旧-10,净利润-10。净利润由+5变成-10,实际损失15,也就是损失了本金的1/10和一年的利润。到期即使还本付息,也只有135亿了。

所以,债券少收息一年损失一年的利息,高速少收费一年,不光少一年的利润,还有本金损失,本金损失=本金*收费期的倒数。去年疫情高速免费了很长一段时间,不能收费+没有补偿,可不是意味着少赚了几个月的钱,而是投资人的本金都在出血,这不是“让利”,是“抄家”了。现在过去了一年多,很多高速的补偿仍旧没有落地。

那么高速是不是垃圾不能投资呢?我觉得高速生意模式确实不算好,但是也不算太差。股权和债权不同,你买股市里大部分公司,如果公司业务恶化,生意做不下去,股权是要归零的。但是高速这样类似债权的股权,最多也就是可能差一点,本金打点折,归零是不会的。长期免费的事情,严重违反契约精神,我相信不会反复出现,疫情免费只是罕见的特殊情况,并且政府承诺了补偿,相信最终会有结果。

相比高速,水电的模式好很多。首先大坝使用年限长,需要的维护少,其次降、免电费让利经济可操作性不强,第三,大型水电的论证设计规划要比高速严谨得多,成本收益帐更算得清楚。不过,对于中国的公共事业、基础建设类公司,哪怕是水电,期望都不要太高,不可能像资本主义国家那样把收费和通胀挂钩、股东利益优先,一定是国家利益优先,需要让利和承担社会责任。

最后说下,那么粤高速b能不能投资呢?我觉得还是可以的,我今天还把股息再投资了。文中的例子比较极端,把公司资产恶化往严重了说,把公司节操也往差了说,实际上粤高速b是市场少有的持续多年70%分红的公司,现在的路产支撑公司10年不成问题。公司市值90亿,分红11亿一年,分红不再买股票,八年都回本了,如果分红拿来存定期,可能七年就回本了。后面即使公司资产包盈利能力恶化,只能卖回一半的本金,那也是8年50%的收益,好过存款了。如果车流增长,收费增长,公司更新的资产别太垃圾,那就能多赚。粤b由于折扣大,等于买入以后放了高利贷,即使后期本金打折回收,还是有赚!不过B股不能买多,因为结汇麻烦,如果涨多了结汇更麻烦。真要买的朋友记得分散持仓,比如200万不要买在一个账户,买到4个账户,这样以后结汇也方便操作。

这篇文章有点乱,想到什么说什么了,将就着记录一下吧。

简单说就三句话.

第一:高速是还本付息的,但是本金可能被打折。

第二:高速免费不是“让利”,是“抄家”,于本金有损。

第三,买粤B是放高利贷,只要利息够高,到时候本金打折亦有赚。

7
说点什么

Blake

新的思路。。
对了,上一篇资金回国是不对外公开吗?Just asking.

阿段0918

其实投资人应该最怕第二点,毕竟去年已经被“咬”过一次了。听说疫情又有反复,南京机场的事件好多人都跟我说影响很大,尤其是互联网如此发达的今天,信息爆炸。我倒觉得在国民注射疫苗和对病毒有防范认识的基础上,再来一次大面积扩散的概率很小了。

粤b问题不大,集齐各种利空才会亏钱,而且也不至于亏太惨,多找几个这样的标的,赚钱就是必然了

投资是一种信仰

对高速的举例是10年折旧,但大部分是20年折旧

我不认为对最后的三句结论有影响,它们其实和具体数字没关系。例子你也可以自己定,要收费二十年就二十年,但是随便什么例子,算一下irr,如果太高的话我认为是不可能的,粤b最近收购的irr我估计5%都没有,如果你举例里irr>10%,然后说不管怎么样,免费一年也好,后期资产质量下降一些也好,算下来都比5%的债券好,那就没意思了。

投资是一种信仰

每年赚15亿,和10年折旧的假设,这两点对结论的影响很大